대림산업 분할…디엘, 디엘이앤씨 지분확보 관건-NH

[이데일리 김재은 기자] NH투자증권은 11일 대림산업(000210)에 대해 그룹 지배구조 개편이 이제 막 시작되고 있다며 투자의견 ‘매수’에 목표주가 10만7000원을 유지했다.

대림산업은 전날 인적분할로 디엘(지주회사)와 디엘이앤씨(대림산업 건설부문)을 분리한 후 물적분할로 디엘과 디엘케미칼(대림산업 유화부문)으로 개편한다고 공시했다.

중장기적으로 디엘(지주사) 밑에 건설계열인 디엘이앤씨와 디앨건설, 유화계열인 디엘케미칼, YNCC, 폴리미래, Cariflex와 기타 디엘에너지, GLAD로 재편될 전망이다.

이민재 NH투자증권 연구원은 “대림코퍼레이션과 디엘 지분율은 연내 물출자 이후 40%이상으로 높아질 수 있다”면서도 “디엘과 디엘이앤씨 사이의 지배력은 여전히 21.7%로 개편이전 대림코퍼레이션과 대림산업간 지배력과 동일해 불안한 연결고리”라고 지적했다.

이에 따라 중장기적으로 디엘이 디엘이앤씨 지분을 취득할 방법을 찾아야 건설계열을 영위할 수 있을 것이란 분석이다.

이 연구원은 “이번 지배구조 개편이후 단기적으로 대림코퍼레이션과 디엘과의 합병은 어렵다고 판단된다”며 “대림코퍼레이션은 물류사업과 (구)대림산업을 보유하고 있는데 물류사업에 적용되는 밸류에이션이나 전체 기업가치에 적용되는 할인율에 대한 이슈가 있어 적정가치 산정에 논란이 있을 수 있다”고 지적했다.

참고로 순자산가치는 1조2000억원이나 상장 지주회사의 NAV대비 할인율이 55%이상인 점을 감안하면 적정가치는 6000억원이하로 추정된다는 것이다. 디엘과 합병시 최대주주 지배력 강화에 유리하지 않을 수 있다고 봤다.

다만 분할이후 합산가치는 3조7000억원이상으로 디엘이앤씨와 디엘의 적정가치는 각각 2조3000억원, 1조4000억원으로 추정했다. 디엘이앤씨는 건설 1조4000억원(PBR 0.5배), 대림건설 3000억원, 투자부동산 5000억원을 더해 계산했다. 디엘의 경우 디엘케미칼 7000억원(EV/EBITDA 3.5배), 자회사 2조7000억원에 50% 할인해 1조4000억원으로 추산했다.